咱们聊聊这场小鹏2025年四季度的财报电话会，分析师的问题变味了，以前老问业绩咋样，现在几乎全是关于AI能力的。何小鹏在3月20日发布的财报里，当天晚上的沟通会上就暴露了这点。整场下来，分析师一共提了8个问题，跟前几个季度比起来，那重心真是把转向了。大多数车企的财报沟通里，分析师都会先确认公司经营稳不稳、交付快不快、钱怎么赚的。可在小鹏这儿，AI的浓度那是相当高，直接冲着技术本身和效果去的。从“讲AI”变成了“被AI追问”，小鹏算是进入了新阶段。 大家最关心的焦点其实是第二代VLA。分析师围着这个技术转，问它能力边界在哪儿、迭代多快、覆盖范围有多大，还特别想知道这玩意儿到底有没有影响用户买车的决策。对于二级市场来说，他们看中的不只是现在卖得咋样，更在意你有没有前瞻性和持续进化的本事。小鹏也没含糊，直接给了结果：从3月初开始推送第二代VLA到现在，全国门店的试驾量环比涨了一倍，高配车型的销量占比更是翻了一番。以后随着迭代全面铺开，他们觉得转化率和用户黏性还会蹭蹭往上涨。 技术的意义也变了，不再只是让体验变好了那么简单，更是决定你买不买、买哪一款的关键因素。除了用在自家车上，对外合作也是一大看点。比如跟大众合作的时候，分析师不关注合本身作怎么样了，反而盯着它能不能变成稳定收入、以后能不能做大做强。小鹏说了从签协议到量产出车只用了24个月，连芯片和模型这些底层能力都给了对方。这说明技术不光是自己用的研发成果了，开始有能力往外供、往外变现了。 分析师其实是在追问：这能力能不能帮公司赚大钱？Robotaxi和人形机器人这些方向也是一样的逻辑。说白了就是问：技术到底有没有用？把这次电话会的提问放在一块儿看就能看出个套路：大家不再光看财报报喜报忧了，而是想弄明白一个以AI为核心的商业模型到底咋回事儿。提问重心从“造车”变成了“AI”，这背后是资本市场看小鹏的眼光变了。现在的公司不光是靠规模和成本吃饭的车企了，而是得放在一套以技术能力为核心的评估框架里去看了。 再回头看第三季度和这次比一下差别就更明显了。以前AI更多是公司主动拿出来讲未来方向的事儿；这次成了分析师追着问的中心话题。从叙事变成验证本身就说明小鹏所处的阶段变了。这也跟现在的市场大环境有关：行业增长慢了下来、新能源车的渗透率也不低了。投资者以前看的是“大盘”，现在越来越爱看“个股”，对那种特别有潜力的“阿尔法能力”特别看重。 当大家开始系统性地问模型能力、泛化水平和怎么变现的时候，说明这家公司已经被放进一套新的估值体系里了。再看财报里的数据也印证了这点：四季度的毛利率连着好几个季度都在涨。在这么激烈的竞争环境下还能一边扩规模一边改善毛利表现很强。同时研发投入还维持在高位，毛利变好了其实就是前期那些投入开始变成真金白银的战斗力了。 何小鹏在电话会上说公司正处在“物理AI应用的历史性转折点”。要是把这句话跟这次分析师提的问题放一块儿看逻辑就特别顺了。当大家不再围着造车转而是开始用AI的框架去提问的时候对这家公司的评价标准早就不一样了。这么看来这场电话会传递出来的信号远远不止一份财报那么简单了。比起单纯的财报数据分析师们提问风格的变化也许更早地反映出了公司现在站在什么位置。（作者 | 石页，编辑 | 春野，图片来源 | 视觉中国，本内容来自财经天下WEEKLY）